回顾2016年股市 展望2017

摘要

在你看来,投资市场在2016年是怎样市场?有哪些大事让你影响深刻?从全球投资市场的角度来看,2016年的投资市场你有怎样的感触?对2017年又有什么期待?

时光匆匆,眨眼间2016年已经流逝。虽然,我们再也回不去,也不愿回到过去,然而这一年留下来的心苗所发的资本市场的故事,却难以从心间抹掉。

过去两三年,我们经历了太多的繁华与衰落,曾经以为习惯于资本市场波动的我们,恐怕又以新的形式刷新了我们的逻辑底线和阅历,那些起起落落的价格背后,是无尽的思索。

2016年,是债券市场牛市的尾巴,或许本以为温和的调整一段时间,而后重启慢牛。然而,央妈告诉我们,我若想去杠杆,你便有无数的伤害,一个月迅雷不及掩耳,国债期货从创纪录的百点暴跌,到毫无情面的全部压死在跌停,就仿佛2015年那轮股市掉头,流动性的紧缩创造了新的纪录。或许,这一天,迟早还会再来,也许那一刻更为凶猛。

2016年股市回顾

2016年,是商品狂欢的一年。承载着供给侧改革的梦想,手动抑制着各种产出,于是咸鱼翻身,满眼价格飙升。或许第一个小周期中,货币推动着周期品价格的抬升;然而,谁又能在年初预见第二波的高潮,焦炭从1120一口气升到2276,投资者的各种打脸,而且是连续炮轰,有谁又知道连续四年的下跌可能在一年内收复。顶部的徘徊,巨大的波动率,让投资者只要一眼没有看见,随时都可能当日爆仓。

2016年,股票的“灾难”开启了新的一年,熔断、暴跌,一气呵成的800点下跌,迅雷不及掩耳的速度袭击者投资者。如果说公募基金还沉浸在比谁跌的没那么惨,年金和绝对投资者们满头官司的心情谁又能理解?二次探底后,资金大神们一路追求永续股息的心情,启动了50ETF行情,而昔日风光无限的神创们只能失声的痛哭。

2016年,汇率的表现算是最平庸的,他的平庸在于一致预期的差异太小了。我不知道汇率应该锚定在哪个位置上,这是个原本就没有解的资产,浮动汇率带来了太多的波动。如果把视野落在国际上,我们也能看到发达国家之间的汇率波动,也可以奔着一年20%狂奔,这难道不是股市应该有的波动率么?

投资,是一份艰苦卓绝的旅程,从没有哪一份工作给人以如此多的美好与苦恼,茫茫然不知四季的沉浸在价格的旅程中。正如我从北京迁居到深圳一样,再也感受不到大自然清晰的四季。世界上,没有解释不清的事情,作为一个资本市场参与者,一直在希望穷尽价格波动的主要矛盾的道路上,从解释到预测,这条路还在继续着。

2016年的资本市场,或许是杂乱无章的一年,也或许是一些投资者早早的看见的一年,但它绝不是这个故事结束了的一年。或许,如果讲这个故事,要从2001年开始,如果不从此刻说起,便没有一个可以承载如此众多资本故事的完美的历史大背景。

 

大家都知道,我们的祖国是从2001年加入WTO的,而这一年是整个全球的一个重要转折点。生产要素的全球配置从这一年开始了,作为一个人口大国、地域大国,我们有着丰富的廉价劳动力(L),也有着相对便宜的资本(C),承接着发达国家中低端技术转移(K),历史的机遇成就了全球的再次崛起。

2001年开始,我们逐步成为全球工厂,一直到2007年的快速增长。这个过程,给我们的国家带来了制造业的崛起,带来了大量的美元储备和居民财富积累,也因为汇率政策带来了基础货币的投放以及热钱的大量涌入,很自然的过程我们成为了全球美元储备第一大国。

世间的故事,总是有得有失的。虽然加入WTO促进了全球的繁荣,但不可避免的导致以美国为首的发达国家传统制造业的衰落,制造业劳动力人口在此期间美国下降了50%,更廉价的商品从我国输送到主要发达国家和发展中国家,让懒惰的欧洲人更加懒惰,让几个资源型新兴国家躺在资源上享受幻觉,让储备货币发行国以为钱是可以随意印刷的。

从2001年开始,美国进一步扩大第三产业,以对冲第二产业的衰退,低利率与过度信用衍生,创造了高估信用和经济周期带来的房地产危机。于是,全球流动性的总闸门出现了次贷危机,并通过美元流转到全球,一个全球资源配置的周期性终点到来了。

2007年的次贷危机传导到中国是从2008年开始的,过度信用扩张的欧美国家,在寅吃卯粮后发现了难以为继的模式伤害。美国人民的消费大幅下挫,带来了失业、资产价格垮塌,带来了整个金融体系的崩塌,制造业中心也面临了因此带来的需求危机,懒惰的欧洲情况更是惨烈,一些国家的财政危机,无以为继的国家债务,全球迎来了第一次系统性的大衰退。

无奈的美联储,只能第一步救济流动性危机下的金融机构,避免金融体系的崩溃,而后是逐步释放更多的流动性支撑资产价格,希望逐步传导至实体经济,这就是三轮QE。其实,不止美国,包括欧洲、日本、中国等等都在这一个路径上,全球流动性大泛滥的年代始于2008年,如果说结束,或许可以说是2016年的G20的全球性认同,实际上更早一点的美联储加息等等也可以算是先兆吧,从此边际紧缩的路上,有你也有我!

全球的问题在于,没有新的劳动力资源可以创生,没有重大技术突破去掩盖低增长下经济不稳定性和社会矛盾,全球各国几乎只能依赖于货币扩张。就像一个生病的病人,你不给他强心针,他就倒下了,打了强心针,或许能撑一撑。

然而,无序的信用扩张是有隐患的,滥用信用必然付出相应的代价,不可避免的带来投资品的价格高估(资产泡沫),以及由投资品向消费品的传导(CPI),如果一个国家资本不能自由流动,那就只能内部消化这些负面。如果可以自由流动,则可以部分传到到别的经济体承载负效应。

因此,我们看到了全球广泛的股市在危机后的抬升,看到房产价格在经济系统性稳定后的上涨,看到消费品价格的局部性上涨。发达国家之间的汇率波动性显著加大,因为他们相互输出到国际结算货币体系下的自身负效应。而我们,作为一个资本有管制的国家,人民币尚未国际化的阶段,我们只能自己去消化超发货币的苦果,于是房产价格大幅上行,金融资源向一线城市集中,消费品价格上涨很多,这种效应显著超越了全球的平均水平;一度曾经有一个笑话,如果经济下行房价会以更快的速度达到10万,如今已经不再是一个笑话,而是一个悲喜交加的事故。

我想,故事讲到这里,算是把2016年资本市场的大背景点了一下。接下来,就是2016年全球的大变局,更是我们资本市场传奇一年的宏观解释。

货币连续的超发,但我们看不到实体经济的显著扩张,民间投资或者制造业投资一路衰减到上半年,而货币发行却始终在10以上的增速,大量派生出来的货币无法绝大部分传导到实体,于是淤积在金融体系的资金产生了负效应。

债券市场不断加码杠杆率水平,大量私募、券商等等的杠杆显著超越严格监管下的公募基金,逐利的银行等金融机构甚至通过存单对资产负债表加杠杆投资于同业理财这种根本无法创造足够的宏观回报的资产,于是包括汇率贬值水平,拆借利率,债券长短期利率水平全部都向3%这个点锚定(具体方式各不相同,也可以从理财收益倒推),金融体系的泡沫化和杠杆率水平的抬升,导致了系统的不稳定性。

作为一个直观的观测点,央行R007回购利率的波动性代表了2014年下半年以来货币政策传导的综合效应,系统不稳定性导致2016年下半年以来的波动率显著抬升,叠加汇率的问题,这坚定了决策层对金融泡沫的治理决心,于是从回购利率结构性抬升到去杠杆导致的流动性枯竭,债券市场的血流成河可见一斑。

相比于债券市场,商品市场的大繁荣,我更多的认为是一种政策性繁荣,而非实体性繁荣,甚至你可以理解为实体经济的变相去杠杆,自然带来回报率的抬升。这种去杠杆就是控制产出,将问题推迟到未来,在当期不改变需求量的基础上,让价格上升,带来GDP正效应;但,仿佛已经看到未来上游企业的减值已经拉开了帷幕。

我们去观察主要上游产品,原油、钢铁、煤炭,粗略估计因为价格抬升产生的GDP增量大约是2000亿美元,折算到GDP大约0.2%的年增幅。事实上,这也是货币自然传导无效,通过行政方式,让货币通过资源品价格,传导至消费品价格的一种方式,导致通胀效应。在商品领域,除了向实体传导外,期货市场也有着深刻的演绎逻辑。整个工业品期货市场的交易规模大约在峰值时是1500亿,存量(类似市值的概念)大约在1000亿,整个市场一天的成交基本相当于市值的1.5倍,一天的成交量某些商品可以达到几个月的需求量,这就是极度繁荣下的商品。

然而,叠加行政管制、货币超发、供给刚性、边际控制物流进而通过杠杆操纵部分产品期货价格的情况,虽然监管没有明确说出,但从资金规模的角度可以看到一定有坐庄机构参与其中。当冗余的货币沉浸在这个小众市场时,这种一年涨幅达到四年跌幅的行情,是不是应该见怪不怪呢?事实上,中国的供给侧改革,是否已经向其他领域或者全球传导呢?农产品供给侧改革我们是否低估了方式方法?全球原油供给是否会有新的变化?川普上台后的增长效应是否会引发通胀的抬升?这是留给我们未来的故事。

股票市场也很有意思,原本依赖于投资回报率定价的市场,在经历过供给侧改革带来经济中枢下行的背景下,1月份的熔断真的只是下跌的借口而已。市场已经不在相信增长的故事,而监管的从严,市场的理性,也让创业板的故事处于衰退的周期。有意思的是,2016年左右权益市场行情的,居然是债券市场的投资者们,当债市无法提供足够的回报下,货币的外溢效应传导到各个类固收领域,股票的高股息产品、分级A,都给了固收们配置或者做多的理由,这就是2016年的结构化行情。除了小众的一些故事外,这个市场正在归于平静的周期。再补充一下,全年市场比较抗跌的仍然是价格改善的亢奋的周期品股票,还有股本回报相对较高的消费品,其他就只能呵呵了。

是的,对于市场先知先觉的人太少了。2016年资本市场的价格演绎,我翻遍了2015年底的各种预测报告,恐怕没有几个真的预见过这种变化过程和结果。一种做法是中性加强,在可能的方向上试图大概率超越市场;一种做法是坚定坚持,成功者寥寥;或许还有一些趋势投机者,成为2016年的赢家。

然而,我想说,如果从资产配置的角度来看,我们该做些什么?如果恐惧市场可能的变化,始终坚持则需要付出当前的代价,这个当前事实证明只有不到一年,但如果是2-3年投资者在现有的激励体系下又当如何?纠结的问题太多,每个人的投资约束都不一样,大家各自感受着资本市场的旅行吧。

说完了过去,大家都想知道未来是什么?就像去年的这个时候,我们在揣摩2016年会怎么样,一年又一年的重复着思路,却无法重复历史的过程,因为再相似的历史,也有着皆然不同的宏观背景。就仿佛川普上台后,满市场都在类比里根时代,然而请问那么多的大佬们,历史如果这么简单的重复,为何机器人还不取代人工投资?也许我不够睿智,在资本市场面前,还始终是个幼稚的孩子。

我们只能说,全球的宏观周期、增长环境真的变了,它不是瞬间演化了所有的逻辑,更不是一眨眼走完了预期的行情,世界或许变得很慢,但资本市场却可以充分预期、预期超调,因此既有基本面价值,也有预期调整价值;就像今年的GDP,一条无比完美的直线,而资本市场给我们的是什么?债市两年的行情一个月给消灭掉,商品四年的跌幅可以一年反转,权益的暴跌居然要靠固收投资者们买回去。。。。。。2017年,你该相信什么?

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